Analiz – 2Ç25 Kâr Beklentileri – 23.07.2025 (Ak Yatırım)

Kârlarda ancak sektör bazlı sınırlı toparlanmalar gözledik
2Ç25’e ilişkin olarak araştırma kapsamımızdaki bankalarda kârların yaklaşık %25 gerilemesini (kamu bankaları ve olağandışı gelir etkileri hariç yataya yakın) ve sigortalarda finansal gelir kaynaklı baz etkileri ile belirgin toparlanmasını bekliyoruz. Finans dışı şirketler için ise rafineri, savunma sanayi, telekom ve GYO tarafında toparlanmaya karşın; demir/çelik, oto, petrokimya, havacılık ve dayanıklı tüketim sektörlerinde kâr baskısı görmeyi bekliyoruz.

Dönem başındaki zayıf görünüm bir miktar toparlandı
2025’in ikinci çeyreği, mart sonrası gelen ek sıkılaşma adımıyla reel faizin yükseldiği; sonrasında beklentinin altında gerçekleşen mayıs ve haziran enflasyon verileri ile temmuz PPK toplantısı ile birlikte faiz indirim sürecine yeniden başlanacağı beklentisinin öne çıktığı bir dönem oldu. Bu dönemde olası fiyat artışlarından etkilenmeme motivasyonu ve mevsimsel etkilerle tüketim talebi görece canlı kaldı. TL, dönem ortalaması bazında 6 çeyrek üst üste reel değer artışının ardından 2Ç25’te kur sepetine karşı yaklaşık %5 değer kaybetti (önceki yılın aynı dönemine göre %8 reel değer kazancı korundu) ve petrol fiyatlarındaki düşüş ile Euro/Dolar paritesindeki değişim, üretim maliyetleri ve ihracat rakamlarına olumlu yansıdı. Bununla birlikte, ihracat pazarlarında süren zayıflık nedeniyle İSO Türkiye İhracat İklim Endeksi önceki çeyreğin hafif altında kaldı.

Finansal koşullar imalat/ihracat sektörlerini olumsuz etkilemeye devam ediyor
2025 yılının ikinci çeyreğinde (i) TL ticari kredi faizleri önceki çeyreğe göre 600 baz puan artarken, kabaca son bir yılın en yükseğine ulaştı. TL tüketici kredi faizleri de buna yakın bir eğilim gösterdi. (ii) TL’nin reel efektif değeri ocakta zirveye ulaşıp, özellikle Euro/Dolar paritesindeki artışla geriledi. Bununla birlikte, haziran sonu itibarıyla kur sepetinin TL’ye karşı artışı %25 ile son on iki aylık enflasyonun (%35) altında kaldı. Bu durum, özellikle imalat ve ihracat sektörlerinde kârlılığı baskılıyor. Buna karşılık (i) Euro/Dolar paritesindeki güçlenme ve (ii) Brent petrol fiyatının düşmesi, takip eden dönemlerde toparlanmaya destek sağlayacaktır.

Sektörler bazında ayrışma sürüyor
Bu dönemde araştırma kapsamımızdaki sektörlerden; telekom sektörü devam eden fiyat ayarlamaları, rafinaj ve LPG dağıtım sektörü mevsimsellik, GYO’lar faiz indirimleri öncesi hızlanan talep ve güçlü seyreden kira koşulları nedeniyle olumlu ayrıştı. Buna karşılık otomotiv sektörü (artan satış hacimlerine rağmen) artan fiyatlama baskısı ve yükselen birim üretim maliyetleri, havayolu şirketleri (satış ve FAVÖK büyümesine rağmen) finansal gelirlerde azalma ve artan vergi yükü nedeniyle güçlü kârlar açıklamada zorlanacaklardır. Ayrıca küresel talep koşulları, TL’nin önceki yıla göre reel değerlenmesi ve yüksek faiz maliyetleri nedeniyle demir/çelik ve dayanıklı tüketim sektör kârlarında da anlamlı bir toparlanma öngörmüyoruz.

Bu çeyrek olumlu yönde öne çıkanlar
2Ç25’te olumlu ayrışacak şirket sayısı önceki çeyreğe göre artmış görünüyor. Düşen petrol ve LPG fiyatları ile dağıtım marjları genişleyen Aygaz’ı, mevsimsellikle beraber artan ürün marjları ve enflasyonun azalan negatif muhasebe etkisi nedeniyle Tüpraş’ı, küresel gelişmelere bağlı olarak artan siparişler nedeniyle Aselsan ve Otokar’ı, abone kazanımları ve fiyat ayarlamaları ile Türk Telekom’u 2Ç25 finansal sonuçları açısından beğeniyoruz. Avrupakent GYO’nun güçlü konut ve ofis teslimatlarına ek olarak güçlü kira gelirlerinden faydalanmasını bekliyoruz. Ancak, 2Ç24’te yapılan yıl ortası değerleme yüksek bir baz etkisi yaratacaktır. Torunlar GYO’nun ise (i) enflasyonun üzerinde artan kira gelirleri, (ii) güçlü faiz gelirleri, (iii) yeniden değerleme kazançları ve (iv) Torun Tower satışına ilişkin muhasebe zararının yarattığı düşük 2Ç24 baz etkisi sayesinde öne çıkmasını bekliyoruz. Ayrıca, güçlü FAVÖK artışı nedeniyle kârında büyüme beklediğimiz Pegasus, yakın zamanda satın aldığı hastanelerde yaşanan verimlilik artışıyla Medical Park ve üretim kapasitesindeki artış ile olumlu Euro/Dolar parite gelişmeleri nedeniyle Meditera’yı sektörlerinde öne çıkacak şirketler arasında değerlendiriyoruz.

Zayıf beklentisi olan şirketler
Buna karşılık fiyatların rekabet nedeniyle baskı altında kalması ve artan üretim maliyetleri, Tofaş Oto ve Doğuş Otomotiv’in sonuçlarını olumsuz etkileyecektir. Zayıf talep ve düşük kapasite kullanım oranı, Türk Traktör’ün finansallarını olumsuz etkileyecektir. Zayıf fiyatlama ortamının, TL’nin yıllık bazda reel olarak değer kazanmasının ve yüksek borçluluk seviyelerinin, Arçelik ve Vestel Beyaz Eşya’nın kârlılığını baskılamasını bekliyoruz. Bununla birlikte, Arçelik’in FAVÖK’ünde 2Ç24’teki düşük baz etkisine bağlı bir iyileşme öngörüyoruz. Benzer şekilde, zayıf çelik marjlarının Erdemir ve Kardemir’in operasyonel kârlılığı üzerindeki baskısını sürdürmesini beklemekle birlikte, Kardemir’in FAVÖK’ünün düşük baz etkisinden kaynaklı artış göstereceğini tahmin ediyoruz. Ancak bu artışın temel faaliyet performansından çok azalan TMS29 etkisine bağlı bir iyileşme olacağını düşünüyoruz.

Bankalarda komisyon gelirleri marj baskısını kısmen telafi edebildi
Bankalar açısından bu çeyrek, piyasa faizlerindeki artış nedeniyle net faiz gelirlerinin gerilediği; buna karşılık güçlü kalan komisyon gelirleri ve kontrollü seyreden karşılık giderleri ile kârlılığın korunmaya çalışıldığı bir dönem oldu. Ayrıca ilk çeyreğe göre hazine işlem gelirleri azaldı ve faaliyet giderleri, özellikle maaş artışları gibi faktörlerle önceki çeyreğe göre %10 ve üzerinde arttı (Haziran-Mart dönemi TÜFE artışı %6,0). Bu koşullarda banka kârlarına olumlu etki eden bir faktör de bazı bankaların aktif satışı ve iştirak değerlemesi ile kârlarını desteklemesi oldu. Bu dinamiklerle 2Ç25’te özel bankalarda azami %10’luk, kamu bankalarında %50’ye yaklaşan kâr düşüşü makul görünüyor.

Sigorta şirketlerinde güçlü kâr artışı
Sigorta şirketleri için de en az yüzde yirmilerde net kâr artışı bekliyoruz. Önceki gün Türkiye Sigorta hem teknik hem de finansal gelir beklentimizden daha iyi sonuçlar elde edip net kâr tahminimizi %10 geçti. Anadolu Sigorta ve Anadolu Hayat Emeklilik’in 2Ç25 kârlarında da önceki çeyrek hayal kırıklığı yaratan finansal gelirlerin toparlamasıyla %25–%35 artış bekliyoruz.

2Ç25 bilanço dönemi başladı
Türkiye Sigorta’nın 21 Temmuz’da açıkladığı sonuçların ardından, Anadolu Sigorta, Anadolu Hayat ve Arçelik’in 25 Temmuz’da, Tofaş ve Türk Traktör’ün 28 Temmuz’da, Akbank, Otokar, Aygaz, Tüpraş ve TAV’ın 29 Temmuz’da sonuçlarını açıklamasını bekliyoruz. 2Ç25 bilanço açıklamaları için son tarih, solo bazlı bankalar ve finans dışı şirketler için 11 Ağustos ve konsolide bazlı 19 Ağustos olarak belirlendi.

BANKA

ALBRK
Albaraka’nın 1Ç25 net kârının 7 milyar TL’si serbest karşılık iptalinden gelmişti. Bankanın 2Ç25’te de maddi varlık satışı ve iştirak değerlemesine dayalı olarak 1,3 milyar TL düzeyinde net kâr açıklamasını bekliyoruz. Albaraka’nın ayrıca bu çeyrekte 0,5 milyar TL serbest karşılık ayırmasını bekliyoruz. Bankanın kâr payı gelirlerinin ise fonlama maliyetlerindeki artış nedeniyle sektör ortalamasının üzerinde gerilemesini öngörüyoruz.

GARAN
Garanti’nin 2Ç25 net faiz marjında faiz artışı nedeniyle 40-60 baz puanlık bir daralma bekliyoruz. Net faiz marjına en büyük baskı, 1Ç25’te sadece 0,7 milyar TL olan swap maliyetinin (gelir yazılan ters swap pozisyonunun itfasıyla) 2Ç25’te 3,5 milyar TL’ye ulaşmasından kaynaklanacak. Ayrıca, TÜFE tahvil gelirinin de küçülen portföy nedeniyle önceki çeyreğin altında kalmasını bekliyoruz. Bankanın net ücret ve faaliyet gideri artışı ise yaklaşık %10 düzeyinde ve net ücret/işletme gideri oranı 2025/6 döneminde %97 ile banka yönetiminin 2025 hedefi olan %80’in oldukça üzerinde kalacak. Son olarak, 2025’in ikinci çeyreğinde yaklaşık net kredi risk maliyetinin 165 baz puan ile yatay kalmasını (2025 hedefi: 200-250 baz puan aralığı) bekliyoruz. Böylece öz kaynak getirisinin 2Ç25’te %28 ve 2025/6’da %29 olacağını ve 2025’in tümü için öngörülen düşük otuzlu rakamların hafif altında olacağını tahmin ediyoruz.

HALKB
Halkbank’ın 2Ç25 sonuçlarında menkul kıymet gelirlerinin katkısı önemli bir yer tutuyor. Bankanın 2Ç25’te TÜFE tahvillerin değerlemesinde kullandığı TÜFE oranını %41’den %30’a indirmesini bekliyoruz. Buna karşılık banka yönetiminin değerlendirmeleri sonucunda net faiz gelirinin ağırlıklı olarak menkul kıymet faiz geliri kaynaklı olarak (diğer bankalardan ayrışarak) önceki çeyreğin belirgin üzerinde gerçekleşeceğini öngördük. Halkbank krediler tarafında sınırlı büyümeye karşılık son dönemde menkul kıymet portföyünü büyütmeye ağırlık verdi. Menkul kıymet gelir artışının kısmen yüksek sabit getirili tahvillerden geldiğini tahmin ediyoruz. Bankanın 2Ç25’te komisyon geliri artışının sektöre paralel (%10’un hafif altı), buna karşılık faaliyet gideri artışının (%21) benzer bankaların üzerinde olmasını bekliyoruz.

ISCTR
İştirak gelirinde yeniden değerlemeye bağlı 3,5 milyar TL artışla İş Bankası’nın 2Ç25 net kârının önceki çeyreği yakalamasını bekliyoruz. Bankanın net faiz gelirinde ise, TÜFE’ye endeksli menkul kıymet gelirinde hafif artışa rağmen, %10 düzeyinde gerileme bekliyoruz. Buna göre banka için hesapladığımız net faiz marjı 1Ç25’e göre 30 baz puanlık sınırlı geriliyor. Bankanın kârına olumlu katkı sağlayan önemli bir kalem de 2Ç25’te %10 büyüme beklediğimiz komisyon geliri olacak (2025/6’da yıllık büyüme %40’a yaklaşıyor, bütçe hedefi %50 artış). Buna karşılık faaliyet giderinde 2Ç25’te orta tek haneli ve 2025/6’da yıllık %26’nın hafif üzerinde artış bekliyoruz (bütçe öngörüsü TÜFE ortalaması kadar artış). Karşılık giderlerinde ise önceki çeyreğe yakın bir gerçekleşme bekliyoruz. Bu sonuçlarla İş Bankası’nın 2025/6’da öz kaynak getirisinin %15 ile sene başında paylaşılan %30 hedefinin gerisinde kalacağını düşünüyoruz.

TSKB
Yüklü tutarda gecikmiş kurumsal kredi tahsilatının, 2Ç25 net kârına yaklaşık 1,0 milyar TL katkıda bulunmasını bekliyoruz. Bu tahsilat aynı zamanda sorunlu kredi oranını %1,0’in altına düşürecektir. TSKB ayrıca, 1Ç25’te serbest karşılıkları çözerek yaklaşık 250 milyon TL gelir elde etti. Ayrıca, varlık değerlemesi ile bankanın 2Ç25 iştirak gelirlerinde güçlü bir artış bekliyoruz. TSKB’nin kredi hacmi, geri ödemeler nedeniyle 2Ç25’te sabit kaldı. Diğer bankaların aksine, bankanın döviz ağırlıklı aktif yapısı ve uzun vadeli fonlamasının, 2Ç25’te net faiz marjının sabit kalmasına yardımcı olduğunu tahmin ediyoruz. Son olarak, net komisyonlarda (zayıf seyreden kurumsal finansman faaliyetleri) bir düşüş ve bankanın 75. yıl dönümü kutlamalarıyla ilgili olarak işletme giderlerinde çeyreklik bazda %25’ten fazla bir artış öngörüyoruz.

VAKBN
TÜFE tahvil gelirinin (enflasyon varsayımının %23’ten %26’ya çekilmesiyle) 2Ç25’te 3-4 milyar TL artmasını bekliyoruz. Bununla birlikte bankanın önceki çeyrekte ters swap pozisyonlarının geliri nedeniyle sadece 0,9 milyar TL olan net swap maliyetinin 2Ç25’te 3,7 milyar TL olmasını bekleriz. Böylece bankanın swap dahil net faiz marjının (kredi – mevduat tarafındaki etkilerle birlikte) yatay kalacağını öngörüyoruz. Bankanın ayrıca iştirak gelirinin önceki çeyreğin belirgin üzerinde olmasını, komisyon gelirinin %10 ve faaliyet giderinin %15-16 artmasını bekliyoruz. Karşılık giderlerinde de %25’e varan artışla birlikte net kârın önceki çeyreğin (11 milyar TL serbest karşılık iptali hariç) düzeyini yakalamasını bekliyoruz.

YKBNK
Yapı Kredi’nin net kârındaki gerilemeye en önemli etki piyasa koşullarına bağlı olarak hazine alım/satım işlemleri gelirinin önceki çeyreğe göre 2,5 milyar TL’nin üzerinde azalmasından geliyor. Buna karşılık bankanın itfalar nedeniyle TÜFE tahvil gelirinde de 1 milyar TL’ye yakın düşüş bekliyoruz. Diğer taraftan karşılık giderlerinin önceki çeyreğe paralel gerçekleşmesini, komisyon gelirlerinin üye işyeri komisyonlarının desteğiyle %15’in üzerinde büyümesini ve faaliyet giderlerinin %7’nin hafif üzerinde artmasını bekliyoruz. Bu sonuçlarla bankaya ilişkin öz kaynak getiri beklentimiz 2025/6 için %21 ile bankanın %25 civarındaki bütçe öngörüsünün hafif altında kalıyor.

SİGORTA

ANHYT
Hayat segmentinde marj daralması kaynaklı zayıf görünüme rağmen, Anadolu Hayat için 1Ç25’e kıyasla yaklaşık %24’lük kâr artışı beklentimiz, getiri oranındaki toparlanma sayesinde (1Ç25 düşük baz oluşturuyor) artan finansal gelir ve emeklilik segmentinin iyileşen performansından kaynaklanmaktadır.

ANSGR
Anadolu Sigorta’nın 2Ç25 sonuçlarında, çeyreksel bazda %37’lik bir net kâr artışı tahmin ediyoruz. Bileşik oranda bir kötüleşme olacağını öngörmekle birlikte, iyileşen getiri oranı (1Ç25 düşük baz oluşturuyor) ve büyüyen yatırım portföyü neticesinde finansal gelirlerdeki artışın, güçlü çeyreklik büyümenin ana itici gücü olacağını düşünüyoruz.

FİNANSAL KESİM DIŞI

AKSA
Yüksek faiz ortamının talebi baskılamaya devam etmesi, Çin’den gelen ithalatın rekabeti artırmasıyla beraber devam eden maliyet baskıları nedeniyle FAVÖK’te geçen seneye göre reel olarak %17’lik bir daralma bekliyoruz.

ARCLK
Satış adetlerindeki hafif artış, yurt içi satışlarda reel bazda düşük tek haneli bir büyümeyi beraberinde getirebilir. Ancak, TL’nin reel olarak değer kazanması, Avrupa pazarındaki sınırlı toparlanmayı gölgeleyebilir. FAVÖK marjının, geçen yılki düşük baz ve EUR/USD paritesindeki destekleyici seyir sayesinde yıllık bazda iyileşmesini bekleriz. Öte yandan, yüksek kur farkı giderleri ve faiz giderleri, net kârın negatif bölgede kalmasına neden olacaktır.

ASELS
Türk lirasının reel değer kazanımına rağmen, güçlü teslimat hacimlerinin desteğiyle reel bazda yüksek tek haneli yıllık büyüme öngörüyoruz. Operasyonel verimliliğin korunmasıyla birlikte, FAVÖK marjının yıllık bazda büyük ölçüde yatay seyretmesini bekliyoruz. Net kâr tarafındaki güçlü görünümün ise sürdürülebilir operasyonel performans ve güçlü kur farkı gelirleriyle korunacağını öngörüyoruz.

AVPGY
Güçlü konut teslimatları ve enflasyonun üzerinde gerçekleşen kira artışları, sağlam hasılat büyümesi sağlayacaktır. Konut stokları üzerindeki TMS 29 etkisi, faaliyet marjlarının baskılanmış görünmesine neden olacaktır. Tema İstanbul 2 projesindeki varlıkların iskontolu alımı net kâra katkı sağlayacaktır. Diğer yandan, 2Ç24’te gerçekleştirilen yarıyıl ekspertiz çalışmaları, yatırım amaçlı gayrimenkul değer kazancı nedeniyle yüksek baz teşkil edecektir.

AYGAZ
Tedarik maliyetlerindeki düşüş sebebiyle dağıtıcı marjlarında iyileşmenin ve negatif FAVÖK kaydeden paket dağıtım işinin tam konsolidasyondan çıkıp öz kaynak yöntemiyle muhasebeleştirilmeye başlanmasının, 2Ç25’te FAVÖK’teki iyileşmeyi destekleyen unsurlar olmasını bekliyoruz. Faaliyet gelirlerindeki iyileşme, daha düşük vergi oranı ve iştiraklerden daha yüksek katkı sayesinde 2Ç25 net kârında reel olarak geçen seneye göre %100’ün üzerinde bir büyüme bekliyoruz.

DOAS
2Ç25’te Skoda hariç hafif araç satış hacmi yıllık %24 arttı. 2Ç25’te Skoda hariç hafif araç pazar payı yıllık 87 baz puan arttı. 2Ç25’te şirketin satış hacmini artırma amacını göz önünde bulundurarak birim araç gelirlerinin Euro bazında çeyreklik daralacağını öngörüyoruz. 2Ç25’te FAVÖK marjının yıllık 6 puan daralmasını bekliyoruz.

EREGL
Daha düşük satış hacmi, birim satış fiyatları ve ton başına FAVÖK’ün operasyonel kârlılığı baskılamasını bekliyoruz. Ertelenmiş vergi geliri, net kârın pozitif bölgede kalmasına yardımcı olacaktır.

FROTO
Toplam satış hacminde 2Ç25’te yıllık %39 artış bekliyoruz. Artan rekabet ile yurt içi pazarda çeyreksel bazda Euro cinsinden fiyat düşüşü bekliyoruz. FAVÖK marjında, satış karması içerisinde payı artan elektrikli araç satışları ve ihracat nedeniyle yıllık bazda daralma bekliyoruz.

GWIND
EPİAŞ enerji üretim değerlerine göre, Galata Wind’in rüzgar üretim varlıkları yıllık bazda %11 daha fazla elektrik üretti. İkinci çeyrekte Galata Wind, 2025’in ilk yarısı için planlanan kapasite artışlarının tamamlandığını duyurdu. Toplam kapasitesi şu anda 355 MW olan Galata Wind’in, bu kapasite yatırımlarının toplam etkisini 2025’in üçüncü çeyreğinde göstermesi bekleniyor.

YASAL UYARI

Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir.
Yatırım danışmanlığı hizmeti; yetkili kuruluşlar tarafından, kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak, kişiye özel olarak sunulmaktadır.
Burada yer alan ve hiçbir şekilde yönlendirici nitelikte olmayan içerik, yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir.
Bu tavsiyeler, mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir.
Bu nedenle, yalnızca burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi, beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.